[分析]所有循環之母:房地產─(二)什麼是房地產?
房地產分為民間與公共房地產。
大概有20~25%的房地產建築活動屬於公共部門,這部份相對穩定;
不過其餘房地產的循環性波動模式則和霍依特的觀察相同。
大多數房地產研究都著眼於以下四種用途的建築房地產:
1.住宅用
2.零售用
3.辦公室
4.工業用
整個房地產市場幾乎都以這四種為主,其中住宅用房地產約佔75%,剩下的25%包括旅館與便利設施、建築用地、停車與農業用地。
背景環境(大環境)
賽門‧紐康定律 MV=PQ (貨幣乘以貨幣流通速度=商品與服務的價格乘以生產數量)
想像目前正處於擴張的初期:MV已經上升,消費者支出增加,中央銀行調降利率且債券利率亦隨之下降。很多消費者決定利用廉價的融資來建造或購買新房子,為自己創造利益。房屋開工率將領先在GDP前約六個月開始上升(房屋開工率是最好的經濟領先指標之一,其指標性僅次於少數幾個金融領先指標)
房地產市場第一波
1‧利率降低,信用增加
‧公寓
‧小家庭住宅
2‧消費者支出上升
‧零售型房地產
‧全方位服務旅館
‧住宅用地
‧停車位
‧市中心辦公室
公寓、小家庭住宅、零售與旅館用房地產的價格上升,人們又開始去住全方位服務旅館(在經濟衰退時期,這類旅館的住宿率通常很低);於是租金毛額開始上升。 由於收入上升速度超過成本,所以租金淨額上升速度更快,因為房貸利率通常會長期維持固定水準達數年時間(例如霍伊特發現,雖然從1918年到1926年間,辦公室租金大漲了90%,但成本只增加31%,這代表房地產獲利暴增接近300%)。 不過由於開發成本上升,專業地產開發商不願意開始新的建築工事,所以他們會以修建現有房屋的方式來滿足上升的需求。 當住宅用房地產的需求回升大約一年後,辦公室租金將開始上漲。在這個階段,白領型企業(尤其是服務產業)將趁價格還算合理時,開始尋找理想的辦公室空間。 「理想」是指市中心,所以,市中心的辦公室會先滿租,並促使這些地區的租金上漲。在這個階段,利率通常是下降的,因此房貸成本也會降低,使得負擔能力升高。 由於消費者傾向於低估在通膨與利率下降期間以降高價格買進房地產後將來可能要負擔的實際成本,所以在此階段,他們通常會開始變得過度積極。 此時因預期通膨將維持低檔,所以利率也會留在低水平。在低利率的環境下,初期的房貸雖低,但實質房貸負擔(調整過通膨後)卻不會像高通膨時期降得那麼快。 所以實際房貸成本對未來收入的侵蝕程度其實遠超過人們的理解。
房地產市場第二波
景氣高點與投機
3‧商業景氣上升
‧商用土地價格
4‧瓶頸出現
‧研發用房地產
‧工業用倉庫
‧郊區的辦公室
現在,情況的發展已經逐漸接近擴張期的中間位置─此時經濟穩定成長,到處欣欣向榮,產能則逐漸吃緊。由於現成的房地產存貨都已出清殆盡,所以土地價格開始大幅上漲。這是建築景氣的預警訊號,因為此時商業景況良好且容易取得廉價融資,所以建築活動非常熱絡,但其實警訊已逐漸浮現。資金容易取得的原因之一是一般人認為此時進行投資相對顯得安全且更具獲利性;另一原因則是人們抵押現有房地產來進行更多房地產投資。在這個階段,汽車銷售情況非常亮麗,所以停車位的行情也水漲船高。
最後,經濟擴張期已開始有強弩之末的意味,不過儘管消費者的儲蓄已大幅降低,但人們卻還是繼續花錢。同時,產業界為滿足熱烈的需求依舊疲於奔命,最後不得不開始建立新產能;而擴張產能的活動又為經濟添加一股遲來的活力。產能的建立意味者工業用房地產(研發用空間與工業用倉庫)、工業用土地將明顯上漲(就土地的復甦而言,價格最先上漲的土地類型是住宅用地)。這時,想尋找辦公室的人現在被迫到市中心以外的地方尋寶,於是市郊辦公室的需求明顯上升,辦公建築用地的價格也開始上揚。在這個階段,通膨也許會開始上揚,而旅館和停車場(與其他收益型房地產產業不同)則持續漲價。消費者的狀況還是非常好,很多人開始有能力從公寓搬到小家庭式的房子裡,當然這也使後者的價格漲幅超越前者。此時市面上會充斥很多經過分割的地皮。目前融資依舊很寬鬆,很多開發商只要動用自有資金就能展開新建案。在此同時,新建築活動逐漸消化了閒置土地,這也使得土地所有人突然獲得很多意外的利潤。由於有越來越多人認定未來需求將持續熱絡而願意買進土地,土地投資炒作隨之加溫。這是投機熱潮的開始,房地產促銷業者將以最樂觀的學術研究(刻意忽略比較保守的學術預測)為基礎,大量發表極樂觀的未來成長展望。這些促銷廠商也會發行一些說明空地開發計畫的行銷文件,積極地推銷土地。
房地產欣欣向榮開始引起地方主管機關的注意,主管機關為了支持房地產市場的成長而進行更多土地重劃,並建造許多新的支持性公設。此舉讓分割土地的買家對未來發展更具信心,不過眾所期盼的都市化計畫如果未能落實,這些土地終將變得毫無用處,再度成為農地。
房地產第三波
衰退邊緣
現在頂點已經過去。消費者過度消費,工業產能用建築物在達到高點後也開始下跌,租金和建築成本高漲近而開始對商業界造成傷害。隨著換屋轉售供給量超過新的需求,房地產需求也開始降溫。房地產需求也開始降溫。雖然此時建築活動依舊持續擴張(大約會維持到GDP作頭下滑的一年後),但租金卻開始下滑,空置率開始上升,房地產價格則趨於滑落。
第一個嚴重受創的將是土地,此時土地交易量崩落,幾乎沒有人願意買任何土地。實體房地產市場很快也跟上土地的腳步。在這個階段,沒有任何一個房地產的表現是理想的,不過倒是有某些部門的表現比其他部門穩定。表現相對最好的部份是只提供有限服務的旅館業(因為人們不再住全方位服務旅館)和零售用房地產,因為民眾現在雖然不再有能力買房子和車子,但畢竟還負擔得起小額支出。這代表複合式商場和第一線的地區性購物中心的表現尚稱良好。
這個階段最可怕的威脅是通貨緊縮,這對變動價格部門如旅館和停車場尤其不利,因為這類房地產的房貸成本可能是固定的,但其價格卻被迫降低。現在有些比較優柔寡斷,且背負高房貸的房地產所有權人開始期望能用高於市價的方式和其他所有權人交換這些房地產,目的只是為了列出一些毫無意義的紙上利潤來安撫焦躁不安的放款機構。另外有些人則偏安於其長期融資與租賃條件,他們認為這些條件可讓他們不會因為股票市場的不安和快速波動而受傷(如果下跌走勢是暫時性的,他們確實可以達到這個目的,不過房地產崩盤走勢有可能持續很長一段時間)。
房地產第四波
最後的瓦解
非常不幸,目前的時機真的很糟,房地產市場的崩落導致經濟陷入更全面性的緊縮─原因是建築活動(目前正快速滑落)平均佔總投資活動的四分之一,且普通佔各經濟體GDP的10%,另外,財富也正逐漸下滑。
房地產所有權人現在才開始慢慢感受到經濟緊縮的整體苦果,有越來越多人的出租合約到期,但這些合約不是沒有續約,就是續約租金降低。財務面的苦難這才開始顯現,無力償還、房貸違約、贖回權取消或違約拖欠等情況屢見不鮮。於是迫使更多房地產所有權人不計成本削價競爭,進而陷入苦難。這時候原本較不受歡迎的房地產尤其容易陷入違約拖欠的困境,因為這些房地產根本無法吸引任何買家的注意。比較好的房地產倒還賣得掉,不過售價可能還不足彌補賣方的融資成本。現在房貸債權人和銀行開始感到壓力,而由於這些金融機構正瀕臨流動性風險,因此被迫緊縮銀根,尤其是針對那些比較不熱門的房地產。
房地產第五波
停滯
恐慌與苦難之後就是嚴重的停滯期。此時土地分割活動完全停止,放款案件幾乎沒有增加,現有房地產的買賣也不常見。非陽春型房地場市場(不是只有空蕩蕩「四壁」的商用房地產)的價值可能大幅跌破重置成本。繼續持有房地產的人因虧損持續擴大,負擔變得非常沉重,所以根本無力再買新房地產,遑論展開新的建築活動。通常要等這些人的資產負債狀況好轉,整個情況才可能改善。此時由於市面上很多全新或重建的房地產都處於未能履行貸款義務的狀態,所以不容易賣出。而因為融資不易取得,所以抵押拍賣場上也沒有多少新買家願意出價。最後,這些房地產通常會落到受抵押人的手中,他們買回該房地產的價格最高不會超過其抵押放款金額。這時,想撿便宜的人會在抵押債券價格呈現大幅折價的情況下,進場買進備受壓抑的抵押債券,並在抵押拍賣場上取消原所有人的贖回權,進而逼退剩下的債券持有人。除非贖回權取消的情形告一段落,舊的負債也都清除完畢,否則情況還是不會改善。
如果以上問題導致金融機構出現系統缺失,嚴重停滯的階段可能會持續更長的時間,尤其如果此時還同時發生外匯危機,情況將更加嚴重。例如上述情況曾在1997年亞洲金融風暴(尤以印尼及泰國為最)和日本1990年厚的經濟衰退期間出現過。房地產崩潰所引發的金融機構危機最可能發生在由銀行提供房地產放款的國家,如果是由抵押貸款機構提供房地產融資,情況就比較好一點。
整個清理流程要花上4~5年,甚至更久的時間。隨著自然需求逐漸趕上停滯的供給,房地產也將逐漸由弱轉強。現在很多房地產都掌握在抵押權人手上,他們願意以抵押金額或更低的價格賣出這些房地產,同時還可能額外加上某種程度的租金收入保證。另外,由於經濟逐漸復甦,藝高膽大的投資人開始進場承接極端便宜的房地產。於是,空置率開始降低,租金也趨於穩定。接下來,租金將開始上升,此外目前的建築成本非常低,也就是說,此時進行重建與新建工程非常划算。
在這個階段,最後一個遭殃的房地產類別是荷包較緊絀的消費者提供服務的房地產,也就是二線的地區購物中心及工廠暢貨中心等。
以上文章出自於 景氣為什麼循環 拉斯‧特維德 的著作
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法令規定(1)

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