February 25, 2008

柏南克的新中央銀行學

梁國源


為挽救瀕臨衰退的美國經濟,聯準會(Fed)於1月22日及1月30日兩度降息,於九天內將聯邦資金利率自4.25%調降至3%,如此快速且大幅度的降息舉措,與過去20年間Fed採取緩步調整利率的模式大相逕庭,各界對此評價不一。支持者認為,此刻Fed的降息舉止將有助緩解經濟步入衰退的風險;反對者則認為,Fed過度調降利率將導致通膨惡化及美元疲弱情勢加劇。
柏南克(B. Bernake)主席此舉是否因驚慌過度,抑或自有盤算?依筆者的觀察,當下的Fed已揚棄葛林斯班時代以漸進主義(gradual-ism)為圭臬的利率調整模式,朝向更積極且前瞻性的操作。

回顧葛林斯班時代,如1989年6月至1992年9月間,Fed調降聯邦資金利率達24次,合計降幅達27碼,其中有21次調降1碼(0.25個百分點),僅有三次調降2碼,其幾乎一貫性採取緩步調整利率1碼的方式,也為他獲得「quar-ter-point Al」的稱號。

漸進式貨幣政策獲得青睞其來有自:首先是W. Brainard提出的「不確定性」論點,由於Fed無法確定其貨幣政策的跨期效果,最適決策即應採取緩步調整利率的漸進方式;其次,Fed藉由逐步調整利率的策略,向大眾透露未來短期利率的走向,從而影響與經濟息息相關的長期利率;最後,在面對Fed平穩且緩慢的利率調整過程,投資者將有較充裕的時間調整其資產配置,故得以降低金融市場波動的風險。

儘管在美國經濟相對穩定的情況下,漸進式貨幣政策理論操作績效頗佳,它卻難以應付當下巨大信貸緊縮衝擊,因此F.S. Mishkin乃提出更積極且前瞻性的政策主張,認為貨幣政策內涵應包含即時性(timely)、決斷性(decisively)及機動性(flexibly)三大元素。簡言之,受到負面衝擊時,縱然數據尚未顯示經濟走弱,Fed也應採取即時性的貨幣政策,此舉不僅能避免經濟進一步惡化,並可降低未來施行政策的成本;另經濟衰退風險日益加劇時,Fed雖無法準確預測目標利率應降至何種水準,但可肯定利率的調降勢需大刀闊斧,政策執行應更加果斷;此外,當市場訊息顯示景氣有反轉跡象或出現通膨警訊時,Fed更應機動性地停止降息甚至升息,以因應新情況。

是故,面對當前劇烈波動的經濟現象,Fed不應再囿於傳統之緩步調整利率的模式,反而該採取更具積極且前瞻性的貨幣政策。值得一提的是,Fed欲採行這種「一次到位」的貨幣政策,除需具備對經濟的運行有良好預測的能力外,尚須應用最適控制(optimal control)理論進行調控。

Fed的構想在最近的操作得到具體的實踐。2007年次級房貸事件爆發後,第三季數據顯示當時美國經濟尚未受到嚴重波及,但Fed於9月調降聯邦資金利率2碼,可視為Fed在面臨經濟即將趨緩時所作的即時性反應。再者,當陸續發布之數據顯示,金融市場危機已加深未來經濟步入衰退風險的情況下;為減緩經濟受創,Fed乃採取較以往更為果斷的貨幣政策,於今年1月一連兩次調降利率5碼,幅度之大與速度之快為歷來之最。值得注意的是,降息雖有刺激經濟的效果,卻也可能導致通膨的風險升高,但就目前的觀察,預期以核心物價表示的長期通膨水準仍相對穩定,因此近期積極調降利率尚不致產生過分的通膨壓力。

綜上,此波在金融市場危機恐引發美國經濟步入衰退的風險下,Fed的決策模式已不同於過去漸進式的利率調整,而轉向更積極且前瞻性的操作,為當代中央銀行學開創了新的思維。若經濟的走向確如新理論所預期,則下半年美國經濟將可望走出衰退陰霾;反之,若通膨問題未如預期維持平穩,則新的政策模式及效果亦將受到限縮,美國經濟亦將因無力採行寬鬆的貨幣政策而步入衰退。

(作者是寶華綜合經濟研究院院長)




【2008-02-25/經濟日報/A4版/金融新聞】

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Personal Category: 財經新聞 Topic: finance and economics / investment
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